Irina Kurochkina, Portfoliomanager Fixed Income, LDI und Investment Solutions bei Aegon Asset Management kommentiert den neu geschaffenen Infrastrukturfonds, der gestern die Zustimmung des Deutschen Bundestags gefunden hat:
Die europäischen Finanzmärkte erlebten eine Schockwelle, nachdem sich die wahrscheinliche Koalition der nächsten deutschen Regierung darauf geeinigt hatte, die Steuerausgaben für Verteidigung und Infrastruktur deutlich zu erhöhen. Die deutschen 10-Jahres-Renditen sprangen nach der Ankündigung an einem einzigen Tag um 30 Basispunkte in die Höhe – der stärkste Anstieg seit 1990 nach dem Fall der Berliner Mauer.
Seit Jahren äußern die Anleger Bedenken über eine Begrenzung des deutschen Wirtschaftswachstums aufgrund der Schuldenbremse, die seit 2009 gilt, um zu verhindern, dass das Land ein strukturelles Defizit von mehr als 0,35 % des BIP aufweist. Deutschlands fiskalische Vorsicht galt lange Zeit als unveränderlich und war einer der Hauptfaktoren für den unbestrittenen Safe-Haven-Status und das AAA-Rating des Landes. Die plötzliche Hinwendung der Regierung zu größerer fiskalischer Flexibilität löste einen dramatischen Ausverkauf deutscher Staatsanleihen aus, der einen Dominoeffekt auf dem gesamten europäischen Zinsmarkt auslöste. Infolgedessen stiegen die Finanzierungskosten in den EU-Mitgliedstaaten um durchschnittlich 20 Basispunkte. Die tiefgreifendsten Auswirkungen waren im mittel- und langfristigen Segment der Renditekurve zu beobachten, was die Befürchtung einer verstärkten Emission von Schuldtiteln nicht nur durch Deutschland, sondern auch durch andere europäische Länder widerspiegelt, die ihre Verteidigungsausgaben erhöhen könnten.
„Game-Changer“ in der deutschen Finanzpolitik
Im Vorfeld des dramatischen Anstiegs der europäischen Renditen hatten geopolitische Nachrichten bereits seit Wochen zu einer erhöhten Marktvolatilität beigetragen. Nach der aufsehenerregenden Rede von US-Vizepräsident Vance auf der Münchner Sicherheitskonferenz Mitte Februar reagierten die europäischen Staats- und Regierungschefs mit ungewöhnlicher Schnelligkeit, um neue Verteidigungszusagen zu machen und die europäischen Bündnisse angesichts der geringeren militärischen Unterstützung durch die USA zu sichern. Diese Bemühungen verstärkten sich nach dem kontroversen Gespräch zwischen US-Präsident Donald Trump und dem ukrainischen Präsidenten Wolodymyr Zelenski am 28. Februar im Oval Office, das die zunehmende Divergenz zwischen den USA und der EU in Bezug auf die Sicherheit auf dem europäischen Kontinent deutlich machte. Nur wenige Tage später reagierte die Europäische Kommission mit dem Vorschlag, den Mitgliedsstaaten 150 Milliarden Euro an Darlehen für höhere Verteidigungsausgaben zu gewähren und gleichzeitig bis zu 650 Milliarden Euro an Sicherheitsausgaben in den nächsten vier Jahren von den Haushaltsvorschriften auszunehmen. Die bestehenden EU-Vorschriften begrenzen die Schuldenquote der Mitglieder auf 60 % des BIP und das Haushaltsdefizit auf 3 %. Deutschland, das sich traditionell gegen Vorschläge für mehr fiskalische Flexibilität gewehrt hat, scheint sich dem Vorhaben diesmal nicht zu widersetzen. Obwohl der Vorschlag der Europäischen Kommission noch von den Staats- und Regierungschefs gebilligt werden muss und wahrscheinlich von einigen EU-Mitgliedern angefochten werden wird, führte die Ankündigung zu einem Anstieg der europäischen Renditen, da eine Lockerung der Finanzpolitik erwartet wird und die Gefahr besteht, dass die EU-Organe in großem Umfang neue Anleihen ausgeben.
Fast zeitgleich mit der Ankündigung der Europäischen Kommission sprach die Bundesbank die Empfehlung aus, dass Deutschland durch eine Abweichung von seinen verfassungsmäßigen Verschuldungsgrenzen einen zusätzlichen fiskalischen Spielraum von mehr als 200 Milliarden Euro für Infrastruktur und militärische Zwecke schaffen sollte. Diese Entwicklungen setzten die deutsche Renditekurve bereits unter Aufwärtsdruck, doch dann, am Abend des 4. März, überraschte eine wichtige politische Ankündigung den Markt. Der künftige Bundeskanzler Friedrich Merz stellte eine Vereinbarung mit den Führern der konservativen CDU/CSU und der sozialdemokratischen SPD vor, die darauf abzielt, die Haushaltsausgaben erheblich zu erhöhen, einen Infrastrukturfonds in Höhe von 500 Millionen Euro einzurichten und die Verteidigungsausgaben, die über 1 % des BIP liegen, von den Regeln für die Schuldenbremse auszunehmen. Auf der Pressekonferenz zur Vorstellung des Gesetzentwurfs erklärte Merz, das Land müsse in Zeiten neuer Bedrohungen für Freiheit und Frieden in Europa „alles tun, was nötig ist“, wenn es um die Verteidigung geht.
Die anschließende Reaktion an den Aktienmärkten zeigte, dass die Anleger nicht damit gerechnet hatten, dass die Entscheidung der künftigen Koalitionspartner so schnell und in dieser Tragweite kommen würde.
Risikobewertung durch die EZB
Inmitten des Sturms auf dem europäischen Staatsanleihenmarkt und einer anhaltenden Flut geopolitischer Nachrichten hielt die EZB am 6. März ihre geldpolitische Sitzung ab. Der EZB-Rat senkte die drei Leitzinsen um 25 Basispunkte und brachte den Einlagensatz auf 2,5 %. Der EZB-Rat führte an, dass der Desinflationsprozess „auf gutem Wege“ sei, während die Wirtschaft mit verschiedenen Herausforderungen konfrontiert sei. Die aktualisierten Projektionen der EZB für die Gesamtinflation blieben im Großen und Ganzen unverändert, abgesehen von einer leichten Aufwärtskorrektur für dieses Jahr: 2,3% im Jahr 2025 (gegenüber 2,1% zuvor), 1,9% im Jahr 2026 und 2,0% im Jahr 2027 (gegenüber 2,1%). Gleichzeitig zeigten die neuen Projektionen ein schwächeres BIP-Wachstum: 0,9% im Jahr 2025 (gegenüber 1,1% zuvor), 1,2% im Jahr 2026 (gegenüber 1,4%) und 1,3% im Jahr 2027. Die Abwärtskorrekturen für 2025 und 2026 wurden auf geringere Exportvolumina, schwache Investitionen und eine hohe handelspolitische Unsicherheit zurückgeführt. Die Einschätzung der Wachstumsrisiken durch die EZB ist weiterhin eher negativ.
Auf der Pressekonferenz im Anschluss an die Bekanntgabe der Geldpolitik wurde Präsidentin Lagarde mehrfach zu den angekündigten fiskalischen Veränderungen in der Eurozone befragt. Sie räumte ein, dass die Pläne der Europäischen Union und der nächsten deutschen Koalition insgesamt positiv für das Wirtschaftswachstum in Europa sein würden, da sie die Gesamtnachfrage erhöhen würden. Sie machte jedoch deutlich, dass es noch zu früh sei, um die Auswirkungen auf das BIP oder die Inflation richtig einzuschätzen, da das endgültige Ergebnis weitgehend von Details abhängen werde, z. B. davon, wo die Verteidigungsausgaben getätigt werden und wie die Zeitpläne für diese Ausgaben aussehen. Sie betonte auch, dass die Rolle der EZB darin besteht, ihr Inflationsmandat zu erfüllen, was bedeutet, dass sie keine Rolle bei den Finanzierungsbemühungen spielt, und wies die Vorstellung zurück, dass die Geldpolitik kurzfristig durch politische Entwicklungen beeinflusst werden kann.
Ausblick auf die Renditen bleibt konstruktiv
Nach den Ankündigungen der fiskalischen Bazooka passten die Märkte ihre Erwartungen an und rechnen nun nur noch mit zwei weiteren Zinssenkungen der EZB in diesem Jahr, während sie Anfang März noch mit drei Zinssenkungen gerechnet hatten. Nach der EZB-Sitzung beendeten die deutschen Benchmark-Renditen für 2- und 10-jährige Anleihen den Tag auf einem hohen Niveau von 2,2 % bzw. 2,8 %. Wir sind der Ansicht, dass die Kombination aus den aktuellen Bewertungen und den schwachen fundamentalen Aussichten für das kommende Jahr die Anleiheninvestitionen immer noch attraktiv macht, sowohl am kurzen Ende der Renditekurve als auch bei den Laufzeiten bis zu 10 Jahren. Angesichts der geld- und fiskalpolitischen Erwartungen sehen wir weiteren Spielraum für eine Versteilerung der Renditekurve und halten daher an einer Untergewichtung des langen Endes der Kurve fest.
Langfristig deutet der potenzielle Anstieg der Verschuldung in den großen Volkswirtschaften darauf hin, dass die künftigen Finanzierungskosten höher ausfallen könnten als ursprünglich angenommen. Wir benötigen jedoch noch weitere Details zu den endgültigen Vorschlägen der EU und der neuen deutschen Koalition, um deren Auswirkungen auf das BIP, die Inflation und die Schuldentragfähigkeit vollständig beurteilen zu können. Derzeit ist noch nicht klar, ob die angekündigten Pläne zur Umsetzung freigegeben werden und über welche Kanäle die politischen Versprechen in reale politische Maßnahmen umgesetzt werden. Kurzfristig ist nicht zu erwarten, dass das Wirtschaftswachstum von zusätzlichen Ausgaben profitieren wird, da Unsicherheiten – wie politische Veränderungen und der globale Zollkrieg – weiterhin auf die Stimmung in der Wirtschaft und das Vertrauen der Verbraucher drücken. Daher halten wir es für verfrüht, unseren Ausblick für die europäischen Renditen anzupassen, da der drohende Gegenwind für das Wirtschaftswachstum die Renditen im Laufe des Jahres wahrscheinlich nach unten treiben wird.
Pressemeldung von Aegon Asset Management
